文|王书望 来源/陈小泉
在“偿二代”二期实施在即、行业转型深化的双重背景下，保险业正迎来一场以资本实力为核心的“内功修炼”。
国家金融监督管理总局近期密集批复保险公司发债申请，17家险企合计发行663.7亿元债券，其中永续债占比提高显著。
足以见得，“偿二代”二期大考将至，永续债成险企“救命稻草”。
永续债占比提高
2025年以来，保险公司掀起新一轮“发债潮”。据不完全统计，截至11月19日，已有17家保险公司发行了663.7亿元债券，其中资本补充债191亿元，永续债472.7亿元。
而永续债在全年发债总额中占比高达71.2%，远超去年约25%的水平，增长势头迅猛。
这次大幅爆发，主要由头部寿险公司牵头，如平安人寿、太平人寿、工银安盛人寿、泰康人寿、阳光人寿分别发债130亿、90亿、70亿、60亿及50亿，共计400亿的永续债，占全部永续债的85%，形成“强者恒强”的资本格局。
不过，与2024年动辄单笔百亿的大手笔相比，今年的发债节奏趋于理性。2024年，包括平安人寿、人保财险、中国人寿、平安产险和新华人寿在内的五家险企，单笔发债均超过百亿元，合计规模高达820亿元，今年仅平安人寿一家发行规模突破百亿元。
同时，“单笔大额”发债的现象减少明显。除传统大型寿险公司外，中银三星人寿、交银人寿、英大泰和人寿、中邮人寿、中韩人寿等中小险企则更倾向于发行10年期资本补充债，单笔规模多在10亿至30亿元之间，体现出差异化融资策略。
今年2月，泰康养老发行20亿元永续债，期限为5+N年，票面利率低至2.48%。这不仅是养老险企的首次试水永续债，也为行业开辟了新的资本补充路径。
从发债动因来看，几乎所有保险公司都将“补充资本、提升偿付能力”作为核心目标。但部分公司已不再满足于简单“输血”，而是通过债务置换实现“降本增效”。
如平安人寿赎回高利率旧债，发行低利率新债，降低了融资成本。
今年2月，平安人寿发布公告称，行使“20平安人寿”赎回选择权，该只债券发行规模为200亿元，当前票面利率为3.58%；若未在第五年末赎回，利率将自动跳升至4.58%。而平安人寿今年新发行的永续债利率，票面利率降至2.35%。
“偿二代”二期将至
2021年12月，原银保监会印发《保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）》和《中国银保监会关于实施保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）有关事项的通知》，对因新旧规则切换导致综合偿付能力充足率下降的保险公司，按照“一司一策”确定过渡期政策，从2025年起开始全面执行规则Ⅱ。
“偿二代”二期工程实施对保险公司核心资本的认定标准更加严格，导致行业偿付能力充足率普遍承压。而监管将过渡期延长至2025年底，反而促使险企在这一年加速补充资本，以迎接最终的“监管大考”。
因此，发债并不是险企的主动选择，在多重压力与机遇并存的背景下，补充资本已成为保险公司的必然选择。
为何永续债成为险企的“香饽饽”？
两者有何区别？资本补充债券是用于补充资本金的金融工具，具有次级债务属性，其清偿顺序一般在债券之后、股本之前。
永续债又称“无固定期限资本债券”，即一种无明确到期日、兼具债权与股权属性的特殊债券，理论上发行人无需偿还本金，但发行人可通过赎回条款终止。这种性质与保险负债端久期相匹配，有助于险企实现“长钱长投”，减少期限错配风险。
结合实际场景，“偿二代”二期规则对保险公司核心资本的认定非常严格，导致行业核心偿付能力充足率普遍承压。这个指标是监管的核心，直接关系到公司的业务展业和分支机构的开设。而永续债因为能直接补充核心二级资本，成为提升这个关键指标最有效的工具之一。
相比之下，资本补充债只能补充附属资本，无法直接提升核心偿付能力充足率，因此在应对当前监管要求时，效果相对较弱。
当前市场利率持续下行，也为险企提供了低成本的融资机会。据了解，2025年险企的永续债票面利率已普遍降至2.2%-2.48%区间，较2023年的3.25%-3.7%下降超1个百分点。低利率显著降低了险企的融资成本，催生了“发新还旧”现象，如多家险企选择赎回此前发行的高利率债券，替代为永续债。
需要注意的是，资本补充债并非完全取代，它在当前环境下有其特定的适用场景，主要服务于中小型险企。
因为发行永续债有明确的监管限制：余额不得超过核心资本的30%。同时，市场对发行主体的信用资质要求很高，大型险企凭借高信用评级更容易获得投资者青睐。
而对于部分中小险企而言，由于自身核心资本规模有限，发行资本补充债仍是更为现实的选择。
从“输血”到“造血”
保险公司补充资本固然重要，但更重要的是，保险公司的长期稳健发展，终究要靠内生性的“造血”能力。
首先，优化业务结构。主动压缩高资本消耗、低价值的业务，转向发展保障型、长期期缴等高内涵价值产品，从源头降低对资本的过度依赖；
其次，加强资产负债管理。通过精细化匹配资产与负债的久期、现金流和收益特征，有效控制利差损风险，提升整体财务韧性。
最后，提升投资能力。在严守合规与风控底线的前提下，构建与负债特性相匹配的投资策略，力争获取稳定、可持续、覆盖成本的长期回报。
诚然，在“偿二代”二期监管框架下，永续债作为补充核心资本的高效工具，为行业提供了宝贵的缓冲空间。但它终究是一块“安全垫”，而非“发动机”。
未来，保险公司的竞争力将越来越取决于其内生性资本积累能力和精细化资本管理水平。唯有从“依赖输血”转向“自主造血”，才能真正穿越周期，行稳致远。
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责任编辑：李琳琳
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